Pendant trois ans, on nous a expliqué que l’ether sous-performait parce que Bitcoin l’avait mérité. Que l’or numérique avait gagné. C’est une lecture confortable. Et selon un développeur de l’écosystème, elle est fausse.
Points clés – La chute de 65 % de l’ether face à Bitcoin depuis le Merge proviendrait d’échecs d’exécution précis au sein de la Fondation Ethereum, et non de cycles macro. – Reid, critique acerbe issu des rangs des développeurs, cite des décisions, des silences et des initiatives manquées comme preuves de cette dette accumulée. – L’ether s’échange actuellement sous les 2 000 $, en baisse de 21 % sur l’année écoulée, malgré un récit techno largement validé. – Les revenus de frais ont chuté d’environ 95 % depuis leur sommet à 4,3 milliards de dollars au quatrième trimestre 2021, captés par les Layer-2. – Sortie possible : assumer que la neutralité affichée de la Fondation est une posture politique — pas une absence de stratégie.
Le constat
Le 31 mai 2026, beInCrypto rapporte les propos d’un développeur de l’écosystème Ethereum, Reid, qui impute la sous-performance chronique de l’ether à des défaillances internes à la Fondation. Le diagnostic est radical. Il dérange. Il assume.
Les chiffres lui donnent un point d’appui. L’ether s’échange sous les 2 000 $, en baisse de 21 % sur l’année écoulée. Les revenus trimestriels issus des frais de transaction d’Ethereum ont chuté d’environ 95 % depuis leur sommet à 4,3 milliards de dollars au quatrième trimestre 2021. Pendant ce temps, Base a capté près de 70 % des profits issus des rollups à mi-2025, et Arbitrum a mis en avant des marges opérationnelles de 90 à 98 % sur ses Layer-2. La valeur, elle, a migré. Vers les surcouches, vers les opérateurs de staking, vers tout sauf le jeton de base.
Et pourtant. Le récit officiel reste celui d’un protocole en marche vers la maturité. Difficile, dans ce paysage, de continuer à vendre l’idée que l’ether sous-performe par vertu.
La thèse
Je crois que Reid a raison sur l’essentiel. La sous-performance de l’ether face à Bitcoin n’est pas un accident de marché, ni une rotation sectorielle, ni le verdict d’investisseurs qui auraient enfin « compris » la supériorité de l’or numérique. C’est le résultat cumulé de décisions — et de non-décisions — prises au sommet de l’écosystème. La Fondation Ethereum a confondu neutralité institutionnelle et abdication stratégique. Le marché, lui, n’a pas confondu.
Argument 1 — La neutralité comme stratégie d’évitement
« Nous ne choisissons pas les gagnants. » C’est la phrase que Reid retourne contre la Fondation. Selon lui, c’est ce que dit une organisation qui ne souhaite pas être compétitive. La formule est cinglante. Elle est aussi structurellement juste.
Quand une Fondation refuse d’arbitrer entre intégrateurs, opérateurs et rollups, elle ne reste pas au-dessus de la mêlée. Elle laisse le marché trancher à sa place. Et le marché a tranché. La majorité des utilisateurs passent par Lido, qui détient environ 24 % des ETH stakés malgré de nombreux avertissements de centralisation lancés par les développeurs. Le seuil critique — celui à partir duquel un opérateur unique commence à peser sur la finalité — est approché par un acteur que personne, officiellement, n’a choisi.
Côté exécution, le même schéma se rejoue avec les rollups. Base, propulsé par Coinbase, a capté près de 70 % des profits des rollups à mi-2025. Pas par mérite technique évident. Par distribution, par capital, par alignement business. La Fondation a refusé de hiérarchiser. Coinbase, lui, n’a pas eu ce scrupule.
J’observe que cette neutralité affichée produit, à l’arrivée, l’inverse de ce qu’elle prétend défendre : une centralisation de fait, dans les mains d’acteurs qui n’ont pas de mandat communautaire pour l’occuper.
Argument 2 — Un récit calibré pour les mauvaises questions
L’autre angle est encore plus instructif. Reid affirme que le message sur la réduction de 99,95 % de la consommation énergétique liée au Merge a répondu à des questions que les allocateurs de capitaux ne se posaient pas. Cette phrase mérite qu’on s’y arrête.
En 2022, quand le Merge a été célébré comme une victoire ESG, les desks institutionnels ne demandaient pas combien de térawattheures Ethereum allait économiser. Ils demandaient : où va la valeur ? Qui capte les frais ? Quelle est la trajectoire de revenu net pour un détenteur passif d’ether ? Qui sont les concurrents directs sur la couche d’exécution, et comment Ethereum se défend-il ?
Aucune de ces questions n’a reçu de réponse structurée par la Fondation. À la place, un argumentaire environnemental destiné à un public qui n’achetait pas. Pendant ce temps, les revenus de frais s’effondraient — moins 95 % depuis le quatrième trimestre 2021 — et migraient vers les Layer-2 sans rétro-cession significative au jeton de base.
Le ratio ETH/BTC parle de lui-même. Le marché, lui, posait les bonnes questions. Il n’a pas obtenu de bonnes réponses. Il a, logiquement, voté ailleurs — et pour beaucoup d’allocateurs, l’arbitrage s’est joué entre Bitcoin et les plateformes d’investissement crypto régulées côté flux, pas dans l’écosystème ETH.
L’objection
L’objection sérieuse est celle de David Hoffman, longtemps porte-voix d’Ethereum : la sous-performance de l’ether serait le prix noble à payer pour avoir construit une infrastructure de paiement et de règlement programmable, dont les Layer-2 captent les premiers loyers. L’ether ne perdrait pas. Il aurait simplement plafonné au sommet d’une pyramide de valeur dont les étages inférieurs s’enrichissent.
C’est élégant. Et c’est, je crois, le contraire d’une réfutation.
Reid répond en substance : un actif qui « plafonne noblement » à -65 % face à son concurrent direct n’a pas atteint un palier. Il a perdu une bataille de capture de valeur. Les marges de 90 à 98 % d’Arbitrum, les 70 % de profits raflés par Base, ne sont pas la preuve que le système fonctionne — ce sont les preuves que la valeur sort du jeton ETH sans y revenir. La thèse du plafond mérité serait recevable si une mécanique claire ramenait une part substantielle de cette valeur vers le sous-jacent. Cette mécanique n’existe pas à l’échelle nécessaire. Le blob pricing post-Dencun, censé compresser les coûts, a aussi compressé les revenus de la L1 sans contrepartie tangible pour les détenteurs.
L’objection devient alors un aveu : « plafonner noblement » est le récit qu’on construit quand on refuse d’admettre qu’on n’a pas défendu sa position.
Ce qui est en jeu
L’enjeu dépasse la question du cours. Il est de gouvernance. Une Fondation qui se définit par sa neutralité doit décider ce que cette neutralité protège : la crédibilité du protocole, ou son indifférence aux résultats économiques de sa propre communauté. Les deux ne sont plus alignées.
La concentration de Lido autour de 24 % du staking, les marges captées par une poignée d’opérateurs Layer-2, l’érosion des revenus L1 : ce sont les symptômes d’un système qui a délégué ses arbitrages à des acteurs privés sans avoir négocié les termes du retour. Pour staker ses ETH ou simplement sécuriser son exposition, un détenteur passe aujourd’hui par une infrastructure que la Fondation n’a pas choisie, mais qu’elle a laissé devenir incontournable.
Le risque dépasse Ethereum. Si l’écosystème historique du smart contract programmable ne parvient pas à articuler une politique de capture de valeur claire pour son jeton de base, les concurrents — Solana, l’écosystème modulaire Celestia, les L1 alternatives — n’auront pas besoin d’être meilleurs techniquement. Ils auront juste besoin de répondre aux questions que les allocateurs se posent.
Conclusion
On nous a vendu une histoire de victoire de l’or numérique. C’est une histoire utile pour Bitcoin. Elle est insuffisante pour comprendre ce qui se joue. Ce que Reid décrit, c’est une dette d’exécution accumulée discrètement, trimestre après trimestre, derrière le confort d’une neutralité qui ne disait pas son nom. La sortie n’est pas technique. Elle est politique. Elle suppose qu’une Fondation accepte de revendiquer un projet économique pour le jeton qu’elle a contribué à créer — quitte à choquer ceux qui préfèrent la pureté à la performance.
Je crois que le débat ne fait que commencer. Et qu’il sera, pour l’écosystème ETH, plus déterminant que n’importe quel hard fork.
FAQ
Pourquoi l’ether sous-performe-t-il Bitcoin depuis The Merge ?
Selon le développeur Reid, la sous-performance de 65 % proviendrait d’échecs d’exécution précis au sein de la Fondation Ethereum, et non de cycles de marché. Les revenus de frais ont chuté d’environ 95 % depuis fin 2021, captés par les Layer-2 sans retour significatif vers le jeton de base.
Que représente la concentration de Lido pour Ethereum ?
Lido détient environ 24 % des ETH stakés malgré des avertissements répétés des développeurs sur les risques de centralisation. Ce seuil interroge la résilience du réseau et illustre, selon Reid, l’absence d’arbitrage stratégique de la Fondation face à un acteur privé devenu structurellement incontournable.
Cet article est une tribune et reflète l’opinion de son auteur.
